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　　本系列内容选择拆解标的方式及步骤为：晨星网——基金筛选器——选择一家基金公司——选择“3年3星以上+5年3星以上”两个条件——按5年评级做从高到低排序，依次进行拆解。基金数据截止至文章撰写当天，具体日期在基金详情图当中有体现。

　　任何推荐本身都有极大局限性，投资决策只能由自己做出，基金拆解系列内容只想表达认真看一只基金产品的基本步骤，由于每只基金历史信息不同，碍于文章篇幅有限并不能涵盖全部内容，如需全部详细资料，请自行查阅基金历年公告。

　　基金名称就说明自己是一只低价策略的产品，细看一下低价股的选择是从两方面着手的，一方面看估值，估值指标看PE、PB、PS找低估的股票；另一方面是看股价，就是去买低价股，绝对低价股。

　　关于绝对低价股一般认为是股价在5元以下的股票会被理解为绝对低价股。只按这个标准来看的话，很多好股票都买不成的，所以基金运作过程中肯定是不能这么买股票的。

　　结合嘉实低价策略的行业配置和重仓股配置情况来看，准确的来说，应该说这基金是“低估值策略基金”。这低估值策略就是一个比价、比估值的动态策略，而不是定出绝对低价、绝对低估值的定量标准，在此基础上去做出的投资策略了。

　　但是从同类基金的排名上来看，咱一个低价策略产品，是不是应该在2018年这种年份能靠着比别人跌的少去把排名往前提提？然后市场好的时候、大家都奋勇争先那会儿，可能因为低估值策略的约束跑出一个中位水平来。

　　然而，嘉实低价策略2018年的表现和同类一比是线月成立至今最差的同类排名。

　　嘉实低价策略成立以来没有分过红，所以净值只有一个，对应成立以来的动态回撤来看：

　　整体表现就是市场环境好，基金就认真涨一涨，市场环境不好的时候，基金就往下跌一跌。其中成立以来的最大回撤发生在2019年初，相比2018年1月的前期高点下跌了35.19%，这个锅当然能甩给市场背，是因为贸易摩擦+国内去杠杆带来的普跌。但细看之下，用上证综指看2018年1月22日-2019年1月2日之间的指数表现——

　　相比嘉实低价策略的-35.19%，上证综指同期只下跌了29.32%，看起来简直就是非常强势了。

　　对于主动管理基金来说，市场环境的影响谁都逃脱不了，但是通过主动管理的努力，在市场好的时候多涨一点、普跌的时候少跌一点，就是投资者愿意支付管理费的原因了。很可惜，嘉实低价策略在2018年没能做到。为了应对当时的市场变化，基金经理采取的措施，从持股集中度来看：

　　2018年2季度开始，基金经理主动降低了前十大重仓股的持有比例，从原来接近60%的水平降低到了50%以下。持有市值百万以上的股票，从2017年年报的30只，增加到了2018年中报的37只。但持股总数却从2017年年报的57只降低到了2018年中报的47只。意味着在当时的市场环境下，基金经理认为适合买的股票数量变少了，但出于投资安全考虑，随着原来重仓股的波动，又必须把组合调整到更均衡一点的状态上。

　　第一是国内外环境比基金经理的判断还要严峻一些，贸易摩擦、金融去杠杆、人民币贬值使得市场风险偏好急速下降，股票市场整体经历了调整；

　　第二是基金经理本想通过估值很低的大金融防御，但大金融不仅没能实现防御的效果，反而出现了较大下跌，这其中体现了市场对经济的悲观预期预计金融去杠杆的影响；

　　第三是基金经理没有在市场表现较好的医药和食品饮料这两个行业大幅超配，当时的想法是这两个板块估值并不便宜，想等回调时再平衡组合。但市场行业分化较为严重，并没有等到合适的加仓机会。

　　上半年基金经理的主要操作为：适度的平衡了组合配置，银行今年负债端压力较大，降低了银行的配置比例；基金经理还是坚持从一个中长期维度去寻找低估值的优质公司，增加了一些优质细分行业龙头的配置。”

　　2018年下半的全面下跌行情里，28个申万一级行业全部录绿。并且，基于上半年失败经验做出的调整，比如好想你、康弘药业、超图软件的纳入组合；晨鸣纸业、招商蛇口、分众传媒、桐昆股份、恒逸石化等股票的增持，都并没有给回报做出正向贡献。于是一整年走下来的总结就变成了：

　　首先，基金经理在年初市场一片看多之时，就对市场谨慎，因此持有占组合一半仓位的大量金融地产仓位做防御，结果1月份的金融地产的领涨反而让基金经理打乱了节奏，没能在最高点及时调仓；

　　然后，接下来几个月的市场行情是大盘下跌，但医药和消费却近乎单边上涨，由于基金经理看空市场，一直没有加仓，还是想着通过降仓和持有金融地产做防御；

　　之后，市场的力量战胜了基金经理的坚持，在5月份，基金经理在自身压力之下，无奈平衡组合进行调仓；

　　其实，从一年维度来看，大金融的相对收益较为明显，如果不调仓，该基金的相对收益会较为不错，这是2018年的操作失误，希望能以2019年的进步给投资者贡献回报。”

　　全年看下来，28个一级行业的排行里，银行位列第二、非银金融位列第六，真的是调了不如没调。从最后的结果来看，虽然当时市场真的不好，但如果不是基于对市场的预判和业绩压力给弄拧了的话，也不至于表现的这么糟糕……但投资者就是用脚投票的，在2018年嘉实低价策略的管理规模缩量到2亿以下。

　　这只基金的基金经理一共经历过2位，2020年换将，所以前述表现发生在第一任基金经理的任期内。

　　作为一只低价策略基金，只和沪深300指数做对比并不够用，选择申万低市盈率指数对比一下两位基金经理各自任期内的年度表现：

　　申万低市盈率指数最大回撤：-27.18% 沪深300最大回撤：-28.98%

　　申万低市盈率指数回报：-6.22% 沪深300指数回报：-11.28%；

　　申万低市盈率指数最大回撤：-23.63% 沪深300最大回撤：-24.29%

　　申万低市盈率指数最大回撤：-6.82 % 沪深300最大回撤：-7.16%

　　申万低市盈率指数最大回撤：-31.76% 沪深300最大回撤：-32.67%

　　申万低市盈率指数最大回撤：-16.83% 沪深300最大回撤：-13.81%

　　申万低市盈率指数最大回撤：-19.36% 沪深300最大回撤：-17.06%

　　李帅管理期间，2015、2016和2019年，嘉实低价策略的回报和回撤全部优于申万低市盈率指数和沪深300指数同期表现。2017年和2020年离任前的这段时间，回报领先两个指数，尤其是2020年，申万低市盈率指数同期回报为负但沪深300高达23.04%，这样的情况下，基金依然以53.3%的回报碾压了沪深300。

　　去看一下2020年1-3季度基金的重仓股表现就很清楚了，当时隆基股份、宁德时代、通威股份、璞泰来、新泉股份…全都买了。从当时的报告来看，基金经理选择这些股票主要是基于同类股票估值对比之后的选择，并不是从绝对低估的角度进行的选股。

　　李帅管理期间最拉胯的就是2018年，前面看基金成立至今的动态回撤表现已经体会到了，但看年内回报，从回报、回撤两个角度来看，也是全都落败用来做对比的两个指数。

　　李帅2020年离职后跳槽去了中欧，目前在管产品有3只，其中2只都是2021年新发的。对比在嘉实期间一直苦哈哈的在管两只规模不大的老基金，看起来确实得到了更大的施展空间。

　　申万低市盈率指数最大回撤：-9.75% 沪深300最大回撤：-4.74%

　　申万低市盈率指数最大回撤：-22.5% 沪深300最大回撤：-21.36%

　　申万低市盈率指数最大回撤：-6.18 % 沪深300最大回撤：-8.85%

　　2020和2021年现任基金经理管理期间，从回报和回撤两方面的表现来看，都是跑赢两个指数的。但2022年开年至今，回撤幅度管理的超越指数水平，但回报领先于沪深300、落后于申万低市盈率指数。

　　基金经理在4季报中说：“我们的组合在4季度顺着两个思路进行调整：一方面我们继续加仓一些估值被持续压缩，而公司竞争力并无大的变化，且经营周期处于底部的公司，同时也减持了一些高估值的持仓。另一方面，在经济结构升级的大环境下，我们也观察到不少制造业的细分领域中都涌现出一批技术积累深厚持久，企业家专注进取，产品具备一定全球竞争力的中小型公司，我们也会在这些公司里面积极寻找机会。”

　　对比2021年3、4季度的重仓股变化，报告中提到的思路或许新城控股是估值持续压缩的增持类型，招商银行就是高估值减持的。至于思路中提到的细分领域具备一定全球竞争力的中小型公司，或许需要等到年报看全部持股才能找到痕迹。

　　栾总2008年加入嘉实基金，历任研究员和投资经理，2020年成为基金经理，目前在管基金2只、规模合计25.83亿，这只嘉实低价策略相比另一只嘉实稳健24.15亿的规模来说，实在太不起眼了。但是，这两只基金的重仓股重合度能达到7、8成的意思吧。

　　前面的各种对比都能看得出，2019年开始启动的行情嘉实低价策略抓的住，就是因为基金的低估策略不是编制低估策略指数时候采用的那种绝对低估（比如低PE）的方式，而是在同行业中找相对低估的股票、同产业中找相对低估行业来完成的。所以，如宁德时代这种估值是高是低很有争议的股票，在基金业绩拔高阶段也是重仓过的。换手表现上也能看出2019年为了一洗2018年的前耻做出的努力：

　　到现任基金经理接管之后，刚好赶上2021年开始的核心资产估值泡沫化和热点频换的环境，虽然从业时间很久，毕竟管基金的时间还短，风格还需要再看。只是从这只低价策略基金长期的运作来看，选股上被业绩压力驱使做出的选择还是比较能看得清楚的，这大概就是主动管理产品的困境吧。